电脑版

杭锅股份动态点评:余热锅炉龙头,天然气发电带来成长新逻辑

时间:2017-04-10    机构:国海证券

公司主营业务围绕电站锅炉、余热锅炉和工业锅炉等设备及其总包。1) 2016 年公司三大锅炉及其相关业务销售占营收比例为96.28%。2)2016 年营收增长0.8 亿元(YoY 3.3%),主要受益于电站辅机业绩回归。归母净利润增长3.4 亿元(YoY 233%),综合销售毛利率回升4.06%。我们分析业绩扭亏为盈的主要因素:资产减值较去年降低2.87 亿元(YoY -59.2%)、投资净收益增长5686 万元(YoY 421.5%)。3)2016 年末公司在手订单42.72 亿,考虑到订单结算周期约为0.5~1.5 年,若多数订单在2017 年内完成,营收或明显增长。其中,余热锅炉订单21.76 个亿, 远超去年订单情况。公司在手订单饱满,且前期钢贸坏账和主要费用摊销计提基本完成,2017 年公司业绩有望显著增长。

公司是国内余热锅炉领域龙头企业,产业政策利好。1)杭州余热锅炉研究所统计显示,2014 年全国余热锅炉累计产量30012 吨(蒸发量),其中杭锅产能11758 吨(蒸发量),占比39.2%,市场占有率第一。2)《能源发展“十三五”规划》提出到 2020 年天然气在能源消费结构中所占比例将提高到10%以上,充分彰显了国家快速推进天然气行业发展的决心。3)《天然气发展“十三五”规划》指出2020 年我国气电装机达到1.1 亿千瓦以上。中电联数据显示2016 年底全国气电规模7008 万千瓦。初步估算未来4 年或释放约4000 万千瓦市场空间。由于天然气分布式能源发电装机容量较集中式发电小,其单位装机成本明显较高,我们保守估计气电综合发电投资成本400 万/MW,对应市场投资空间1600 亿。取余热锅炉占项目总投资10%和杭锅市占率40%,计算4 年对应64 亿元,年均16 亿元,明显高于16 年余热锅炉板块6.7 亿元销售业绩。值得注意的是,上述预测不包含国外市场数据,近4 年国外全部业务营收平均在6 亿元以上,取余热锅炉销售占比1/3,预估2 亿元。综合预计气电余热锅炉市场年均18 亿元销售业绩。同时,冶金、化工等工业行业烟气余热回收市场也将提升余热锅炉行业景气度。我们认为公司受益于天然气产业政策和国家节能环保政策影响,余热锅炉板块或成为公司主要的利润增长来源。

青海德令哈10MW 熔盐塔式电站商运,公司太阳能光热发电业务领先。1) 2016 年8 月中控太阳能公司投资运营的德令哈光热电站正式投运,公司在塔式熔盐光热发电领域实现“0”到“1”的突破。公司持有中控太阳能公司股份13.51%。公司在换热设备领域具有明显技术优势和工程经验, 中控公司专长于工业自动化控制领域,强强联合。2)参股子公司光热发电市占率较高。截至2016 年底,全国光热电站装机容量在28.3MW,其中子公司占比35.3%;在建工程225MW,子公司占比22.2%。3)《太阳能利用“十三五”发展规划》指导2020 年光热装机容量达到5GW, 以目前光热电站3000 万/MW 建造成本计算,带动投资1500 亿。保守估计换热设备费率10%,空间150 亿元。我们看好公司太阳能光热发电板块,在产业政策推动下,公司将充分受益。

打造西子智慧产业园,关注后期落实情况。一期雏鹰创业基地运营平稳, 已有20 余家科创企业入驻;产业园二期工程已开工,以智能研发制造为主题。建议持续关注园区后期建设运营情况,投产后有望成为公司新的利润增长点。

一期股权激励达标解锁,后期行权达标或为大概率事件。公司于2016 年1 月实施股权激励,采取限制性股票方式,授予价格9.03 元/股,总数1083.5 万股。四期解锁条件分别为净利润(亿元)不低于1.8、2.0、2.2、2.4 或市值(亿元)超过100、120、150、180。市值纳入考核条件,彰显公司对股价信心。第一期行权条件达标,增强管理层动力。本年度业绩或增长明显,后期行权达标或为大概率事件。

维持公司“买入”评级:考虑股权激励费用摊销的影响,预计2017-2019 年公司净利润分别为310 百万元、346 百万元、453 百万元,对应EPS 分别为0.50 元/股、0.56 元/股、0.73 元/股,按照4 月7 日收盘价12.60 元计算,对应PE 分别为25、22、17 倍。我们认为公司在手订单饱满, 预计2017 年净利润明显增长。公司在手现金充沛,有外延并购预期。在天然气产业链复苏的大背景下,重点看好余热锅炉板块增长前景,维持公司“买入”评级。

风险提示:天然气分布式能源推进受阻;地补政策不及预期;规划预案落实不到位。